美东时间2026年11月10日（周二），华盛顿先后放出两份温差明显的监管成绩单。美国证券交易委员会（SEC）公告称，在截至9月30日的2026财年（唐纳德·特朗普第二任期的首个完整财年）里，该机构共提起348起执法行动，获得的罚款及其他财务救济裁定总额为10.95亿美元。按路透社对SEC历年数据的梳理，这一金额（未经通胀调整）是2008年以来最低，案件数则是1991年以来最少；上一财年为456起，拜登政府最后一个完整财年（2024财年）为583起，而2005年至2025年间每年的中位数是715起。

另一边，州级监管者在加班。北美证券管理员协会（NASAA）同日发布的《2026年执法报告》显示，各州证券监管机构在2025年处理了9,044项调查，提起1,036起行政、民事及刑事执法行动，涉及1,236名个人与实体，获得超过8.25亿美元的货币救济和制裁，其中包括逾4.37亿美元的投资者赔偿和逾3.83亿美元的罚款。联邦层面多项传统执法类别明显回落，州一级则把火力对准草根骗局，监管重心正在发生结构性偏转。

348起案件背后，哪些机构松了一口气？

先拆开SEC这348起案件的账本。其中包含235起独立执法行动（standalone actions）和113起后续行政程序；此外，SEC还针对涉嫌操纵市场的亚洲发行人实施了13次交易暂停。

再往细里看，235起独立执法行动里有45起是在打“李鬼”。据Finance Magnates对SEC附表的统计，SEC在2025年11月（6家）和2026年8月（39家）分两批起诉了45家涉嫌提交虚假注册表格（Form ADV）、冒充美国注册投资顾问引诱散户的实体，其中42起在科罗拉多州联邦法院提起，部分实体名称刻意模仿知名金融或科技公司，SEC称其中多家似乎位于海外。SEC把每家实体都单独算作一起案件；如果剔除这45起，本财年独立执法行动实际从上一财年的303起降至190起，降幅37%。此外，348起案件中有100起是在财年最后一个月（9月）提起的，包括66起定期报告逾期案件中的45起。

在传统机构合规领域，独立执法案件明显减少。针对经纪交易商（broker-dealers）的独立执法行动从2025财年的39起降至16起，降幅59%；发行人财务报告与审计案件从36起降至23起；证券发行案件从88起降至63起；《反海外腐败法》（FCPA）相关案件从6起归零。投资顾问案件看似从72起增至79起，扣掉那45起假冒投顾案后只剩34起。

罚金构成同样集中。10.95亿美元中，7.52亿美元为非法所得追缴及判决前利息（其中2.35亿美元经法院认定已在另一项非SEC诉讼中履行），3.43亿美元为民事罚款。若剔除上一财年斯坦福庞氏骗局案高达59亿美元的单笔罚款，上一财年民事罚款约为13亿美元，本财年降幅约74%。今年3.43亿美元民事罚款里，两家机构就占了35%：西方资产管理公司（Western Asset Management）因未能采取合理措施防范前联席首席投资官的“挑樱桃”（cherry-picking，把盈利交易分给特定账户）行为被罚1亿美元；瑞银金融服务（UBS Financial Services）因外汇电汇监控不足、未及时提交回溯可疑活动报告被罚2000万美元，两案均为和解。

为什么办案数量和罚款金额双双下滑？既有执政理念的主动转向，也有人手流失的客观限制。路透社指出，2025年1月接掌SEC的共和党领导层普遍认为，过于严苛的执法会扼杀商业活力，对上市公司开罚单最终惩罚的是股东。SEC主席保罗·阿特金斯（Paul Atkins）在11月10日的声明中表示，执法行动数量和财务救济金额是重要的活动指标，但“并非唯一或最能说明问题的衡量标准”。执法部主任大卫·伍德科克（David Woodcock）当天在演讲中承认“案件数量去年有所下降”，并表示执法不应取代透明的规则制定。路透社还提到，特朗普第二任期的前18个月里，SEC执法团队人员大批离职，前任执法部主任上任仅六个月便辞职；伍德科克近期接受路透社采访时则表示，他对目前的人员规模感到“放心”，认为机构能够少花钱多办事。

抓大放小还是转移阵地，监管火力打向了谁？

传统类别案件回落，并不意味着所有人都能高枕无忧。阿特金斯主张SEC执法应更聚焦于“老本行式的欺诈”（bread-and-butter fraud）。本财年独立执法行动中，有三分之二至少起诉了一名个人；扣除假冒投顾案后，内幕交易是唯一增长的大类，独立案件从31起增至38起，其中包括起诉21人涉嫌利用从多家律师事务所窃取的信息进行交易。

散户看得见摸得着的庞氏骗局与拟上市（Pre-IPO）原始股骗局，是联邦监管的重点靶子。据SEC公告，SEC起诉Goliath Ventures及其创始人兼CEO，指控其运作多年期庞氏骗局，向1,300多名投资者募集至少4.25亿美元；起诉AKL Transport LLC等公司及其创始人，指控其向全美约765名投资者募集至少1.27亿美元；另在一宗主要针对新泽西州和纽约州正统派犹太社区的案件中，起诉三人涉嫌从87名以上投资者手中募集约4700万美元。以上均为SEC指控，尚待法院裁决。

打着明星独角兽旗号的“原始股”推销同样是重灾区。SEC起诉私募基金顾问Adit Ventures Management及其CEO，指控其在Pre-IPO股份投资中欺诈投资者、挪用客户资产并收取数百万美元未披露费用；起诉Meyer Global Management及其CEO，指控其在SpaceX等未上市公司的Pre-IPO证券投资中欺诈；还起诉了“锅炉房”（高压电话推销）经营者Andrew Spaventa，指控其以提供Pre-IPO股份渠道为幌子向散户收取隐藏费用。

如果说SEC在抓典型大案，各州证券监管机构就是在打巷战。NASAA的报告全文显示，州级监管者在经纪交易商和投顾领域的执法力度不降反升：2025年针对经纪交易商提起143起行动（同比增长66%），针对经纪商代理人的行动增长123%；针对投资顾问及其代表的行动分别增长30%和61.5%。在一项多州联合调查中，针对多家大型券商五年间对小额交易收取不合理高额佣金（部分最低佣金高达95美元，远超5%的常规监管红线）的行为，各州追回约2725万美元赔偿。

对北美华人家庭来说，州级报告里点名的几类案件尤其眼熟：2025年各州新立案的数字资产调查达677起（高于前一年的463起），并带来83起执法行动；“杀猪盘”（pig butchering）相关调查215起，社交媒体欺诈调查181起。老年投资者依然是头号受害群体，各州全年收到4,690起针对老年人的不当行为投诉，较2024年的3,613起增长约30%，并据此新开1,977起调查、采取158起执法行动；在涉及老年人的调查中，加密货币与数字资产是最常见的产品类别（359起调查）。对住在纽约、新泽西等地、手里有些积蓄想买点“SpaceX未上市原始股”，或常在社交群里收到陌生人热心推荐加密理财的长辈来说，这些数字就是防坑警报。

举报人拿走1.58亿美元，“超级智能”工具能补上人手缺口吗？

案子少了，发回给受害者的钱却变多了。2026财年，SEC向超过25万名受损投资者返还了约7.31亿美元，高于2025财年的2.62亿美元和2024财年的3.45亿美元，但仍低于2023财年的9.3亿美元。

举报人计划同样活跃。SEC在本财年收到约26,000条举报线索，向65名举报人发放了超过1.58亿美元奖金，获奖人数为2023财年以来最多，奖金总额比上一财年（48人共6000万美元）翻了一倍多。自2011年该计划启动以来，基于举报线索的执法行动累计带来超过110亿美元的财务救济裁定。

面对人手缩编，SEC选择用组织调整和技术工具找补。本财年，执法部组建“散户欺诈工作组”（Retail Fraud Working Group），专门识别针对普通投资者的庞氏骗局、冒充诈骗与市场操纵；成立“财务报告与会计部门”，力求在财报周期更早阶段发现会计造假；还新设“超级智能与分析办公室”（Office of Super Intelligence and Analytics），把SEC所称的“超级智能”（SI）工具用于异常检测、加速文档与笔录审阅以及区块链与资金流分析。此外，SEC自2017年以来首次大幅更新《执法手册》，将威尔斯程序（Wells process，即被调查方在正式起诉前申辩的程序）标准化，并明确评估配合程度的框架。州一级在2025年收到了来自美国金融业监管局（FINRA）、州及地方执法部门和SEC等机构的1,428起案件移交，并向联邦调查局（FBI）或司法部移交了155起案件。

游仕觀察

一边是SEC在经纪交易商、财务报告与审计、证券发行及《反海外腐败法》等类别的独立执法案件明显减少，另一边是各州对基层经纪人、杀猪盘和老年理财骗局的密集出击。这种“联邦瘦身、地方加码”的错位，勾勒出当前美国金融监管的真实边界。

对华尔街持牌机构而言，威尔斯程序标准化、传统类别案件回落，显示联邦执法重心正从程序性违规转向内幕交易与核心欺诈。但对普通散户来说，联邦案件总数减少并不等于欺诈风险降温：伪造注册表格的跨境黑平台、打着独角兽Pre-IPO旗号的推销、针对老年人的加密杀猪盘依然活跃。监管机构即便把新工具用进调查流程，事后追缴能追回的也只是损失的一部分；捂紧钱袋子、远离承诺稳赚不赔的社交群，依然是散户最靠谱的护身符。

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